興業(yè)銀行：夯實盈利能力 增持評級
收入增長平穩(wěn)，撥備計提力度減弱成為盈利環(huán)比正增長的主要因素。公司3季度盈利115億小福超預期，前3季度累計同比增速26%，環(huán)比增加8%。
（1）收入端平穩(wěn)，利息支出增加14%拖累凈利息收入環(huán)比下降7%，非利息收入環(huán)比持平；（2）費用計提有所增加，費用收入比環(huán)比增加1%至23.4%；（3）撥備計提額環(huán)比下降貢獻單季度盈利，單季計提30億環(huán)比少提30億，回落至以往季度平均計提水平，預計4季度計提力度有所增加。
強化資負結構調整：存貸增勢放緩，同業(yè)資產收縮、錯配降低，投資類環(huán)比大增17%。貸款余額與中期持平，額度適度向零售貸款傾斜，信用卡和經營性貸款有所增加。公司3季度同業(yè)資產增加30億，同業(yè)負債增加近300億，暗示公司繼續(xù)降低錯配力度。投資資產環(huán)比增加1000億，除常規(guī)債券投資外，創(chuàng)新類的信托受益權應收款投資項目增加超過500億。
資產端定價平穩(wěn)，拉長同業(yè)負債久期不利于負債成本控制，凈息差環(huán)比回落3BP。公司仍然維持資產定價能力平穩(wěn)，生息資產收益率水平環(huán)比提升10BPs至5.4%，在資金成本增加的基礎上、公司存在強化定價能力的壓力。
由于存款較年初增加16%完成任務，因此拆入資金規(guī)模增加并不顯著，但由于同業(yè)負債期限偏短，推測公司拉長同業(yè)負債期限導致利息支出增加，平均負債成本環(huán)比提升15BP至3.13%。我們推測，4季度公司將延續(xù)3季度定價趨勢，NIM仍有小幅下行壓力。
中間業(yè)務發(fā)展格局良好，歸因于銀行卡、理財和投資銀行業(yè)務的長效發(fā)展。
前3季度凈手續(xù)費收入同比增長74%，占營業(yè)收入比重升至21%，推測主要是來源于銀行卡、代理和顧問咨詢費收入。公司金融牌照齊全，業(yè)務協(xié)同能力強，我們看好公司在金融市場化發(fā)展下的綜合經營能力，預計未來非息收入比例將繼續(xù)提升。費用方面，單季費用額環(huán)比增加9億，預計年底費用收入比將較當前的23.4%提升至25%附近。
逾期貸款增勢放緩，不良核銷力度加大，撥備計提額環(huán)比大幅下降，預計4季度撥備計提額增加。公司上半年新增的40億逾期貸款開始下沉到不良，但推測核銷規(guī)模超過20億，導致不良貸款余額僅增加8億，新發(fā)生不良主要仍集中在批發(fā)和零售業(yè)領域。盡管3季度撥備計提額有所下降僅為30億，但4季度提備額或將季節(jié)性增加；不過，在較高撥貸比（2.38%）的背景下，全年信用成本或維持在1.1%附近。
風險因素。資產質量惡化對利潤表的影響。監(jiān)管收緊對業(yè)務擴張的影響。
維持“增持”評級。公司盈利能力優(yōu)異，業(yè)務創(chuàng)新能力強，有望在銀行業(yè)轉型發(fā)展中脫穎而出。小幅上調盈利預測，預計2013/2014/2015年EPS為2.20/2.53/2.84元（原預測2.12/2.38/2.66）元，現(xiàn)價對應的2013年PE/PB分別為5.5X/1.1X，“增持”評級，目標價14元。
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